来源：市值风云
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文行者
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小白
前言
日前，青松股份（.SZ）子公司诺斯贝尔经*府部门认定为“疫情防控必需物资生产企业”，批准诺斯贝尔提前复工，以全力保障医用口罩、卫生湿巾、消*液等疫情防控物资的供应。
受利好消息提振，青松股份在2月6日股价迎来涨停。
说起青松股份，可能很多人不熟悉，但是大家一定或多或少用过它的产品——樟脑。衣柜里放一颗小小的樟脑丸，防霉又除虫，10年前几乎家家户户必备。后来虽因中*致癌现象用得少了，但是依然能在日用百货里看到其身影。
作为全球最大的合成樟脑及其中间产品供应商，青松股份这几年的经营愈发不轻松，控制权几度易手，如今已是群龙无主。在公司遭遇困境之际，其前任掌门无论是柯维龙，还是杨建新，都没有打持久战的准备，反而在二级市场搅弄风云。
至于收购的诺斯贝尔迎来利好，多少有点误打误撞的意思。
下面风云君就带领大家看看青松股份这几年折腾的那些事吧。
一、发展历程
（一）樟脑大王
俗话说，把每一件简单的事做好就是不简单，把每一件平凡的事做好就是不平凡。青松股份，全称为福建青松股份有限公司，成立于年，是一家位于福建省南平市建阳区的化学原料及化学制品制造企业。
公司的主要产品包括合成樟脑、合成樟脑中间产品和副产品、冰片等，主要以松节油为原料。学过画画的同学可能比较清楚，松节油是一种从松针科树上提取的天然油脂，常用来调和颜料。
松节油深加工产品用途比较广泛，应用在在医药、香精香料、日化、农药、轻工、电子、汽车、食品等各行业。
其中，合成樟脑主要用于防虫蛀剂原料、医药、工业原料与香料，合成冰片在国内市场中主要应用于中成药生产，中间体莰烯用于香精香料、乙酸异龙脑酯用于调香剂，醋酸钠作为有机化学品用于医药、香精香料、印染以及有机合成工业。
年青松股份在创业板成功上市，可见一件事做好了也是能够赚大钱的。而且在年之前，青松股份基本上是扎根松节油深加工领域，一门心思做着自己的樟脑和冰片。
那会儿公司的实际控制人是柯维龙、柯维新兄弟。直到柯氏兄弟兄弟萌生退意，山西首富杨建新正式掌控青松股份控制权，公司开始了大刀阔斧的“变革”。
（二）山西首富入局
杨建新的人生也算是传奇，出身贫苦家庭，没读过多少书，做过建筑工人、摆过地摊，靠着批发裤子一步步发家致富，颇有点像凤凰男逆袭的剧情。
杨建新的裤子生意在年迎来了高峰，这一年百圆裤业成功在A股上市，成为国内首家上市的专业裤装企业，杨建新夫妇从此登上资本运作大舞台。
上市后受困于服装行业的持续低迷，公司业绩大幅下滑，年杨建新斥巨资收购跨境电商环球易购，百圆裤业更名为跨境通，并陆续参股或控股多家跨境电商领域公司，成长为跨境电商龙头。
年杨建新又控股青松股份，成为两家上市公司的掌门人，一时间风头无两——，至于杨建新紧接着从两家公司玩套现抽身，那是后话了。
收购青松股份是杨建新操盘跨境通、收购环球易购之后的又一次重大资本运作。年9月，杨建新以实际控制的山西广佳汇企业管理咨询有限公司（简称“广佳汇”）名义受让青松股份12.86%的股份，耗资5.85亿元。
（信息来源：拟协议转让公司股份的公告0913）
年11月，杨建新及广佳汇又耗资3.18亿元受让青松股份10.19%股份。也就是说，杨建新以直接和间接方式获得了青松股份23.05%的股权，共耗资9亿元左右。
此外，杨建新又获得了柯维龙关于青松股份6.75%的表决权。就这样，杨建新合计可支配公司表决权股比例为29.80%，正式变身为公司实际控制人。
（信息来源：控股股东、实际控制人变更暨权益变动的提示性公告1130）
年胡润百富榜上，杨建新、樊梅花夫妇以85亿财富再次成为山西首富。所谓“三十年河东，三十年河西”，谁能想到这个曾在太原摆地摊起家的小生意人，如今会这样发达呢？
杨建新控股青松股份后，就开始了资本运作，和跨境通的操作如出一辙。
二、跨界并购
（一）收购诺斯贝尔
跨界并购一直是资本市场热衷的话题，是很多传统企业转型升级的捷径。对于被收购的企业而言，也获得了通过资本撬动发展的便捷通道。
且不论并购后成效如何，起码在那个时代，从表面看来，很多人会把“跨界联姻”当做是一场双赢的结合。
1、化妆品代工龙头
诺斯贝尔化妆品股份有限公司（简称“诺斯贝尔”）是一家化妆品代工企业，年在新三板上市，主要产品分为面膜、护肤品、湿巾三个系列。
目前，拥有屈臣氏、妮维雅、资生堂、滴露（Dettol）、御泥坊、膜法世家、自然堂、韩后、高姿等众多知名化妆品品牌客户。
年9月14日，青松股份表示拟以发行股份和支付对价方式收购诺斯贝尔，跨界进*化妆品领域，旨在优化和提升公司现有的业务结构和盈利能力，降低公司单一业务的经营风险。
而在诺斯贝尔身上涌现出了许多靓丽的标签，比如“化妆品ODM规模在全球龙头企业”，“中国本土化妆品ODM企业排名第一”，“面膜产能规模全球第一”，很多媒体也将青松股份这次收购当做强强联合来看。
2、交易对价
年4月24日，青松股份完成了对诺斯贝尔90%股份的并购，历经半年时间的收购案终于尘埃落定，交易对价为24.3亿元，其中股份支付15.1亿元，现金支付9.2亿元。
从此，青松股份从单一主业转向双主业并重。
虽然公司获得证监会许可，可以通过非公开发行股份方式募集7亿元的配套资金，用于支付本次交易的现金对价、支付本次交易中介费用，但是该定增尚未实施。
公司现金支付的部分更多的是来自长期借款，特别是向工商银行建阳支行的借款5.3亿元是以诺斯贝尔90%作为质押。
3、业绩承诺
收购诺斯贝尔90%股权共耗费青松股份24.3亿元的巨资，确认商誉13.6亿元。同时，青松股份与其交易对手在业绩对赌中对未来三年的净利润进行了较为严格的约定。
年诺斯贝尔勉强完成了业绩承诺，实现的扣非后归属于母公司所有者的净利润为2.1亿元，比承诺数略高。这就意味着诺斯贝尔年至少要实现2.3亿的净利润才能达到对赌要求。
年中报显示，诺斯贝尔在上半年为淡季的情况下，5-6月这两个月共实现营业收入3.46亿元，净利润近4千万。另外，并购过渡期（.8.1至.4.30）公司实现净利润1.36亿元，其中大部分是年取得的。
看起来全年业绩离承诺数并不遥远。不过，具体情况如何还有待年年报披露。
（信息来源：年中报）
（二）双主业
在杨建新的操作下，青松股份收购了化妆品代工龙头诺斯贝尔，自此形成“松节油加工+化妆品”双主业的业务格局。
年上半年松节油深加工业务和化妆品业务合计为公司带来了近10亿元的收入，主要收入来源于合成樟脑和面膜的销售，二者占到了公司总收入的74%。
（信息来源：年中报）
三、业绩分析
收购带来的最立竿见影的效果就是通过子公司并表，迅速拉升公司业绩，呈上一份营收、净利润双双大增的靓丽成绩单。
然而，这种增长并不属于内生增长，这种买来的增长还要看其后续的整合及持续的业绩表现。
下面，我们分别就松节油深加工业务和化妆品业务的情况进行分析，力求更加真切地反应青松股份并购前后的业绩变化。
（一）松节油深加工业务
1、收入增长
青松股份松节油深加工业务的销售收入在近几年实现较快增长，特别是年该业务的营业收入为14.22亿元，比上年同比增长了75%；年则有所下滑。
公司销售收入的大幅波动与主营产品合成樟脑和冰片的价格走势密切相关。樟脑分为天然樟脑和合成樟脑，市场上卖的大部分是合成樟脑，而整个合成樟脑的生产过程污染相当严重。
年受环保*策影响，樟脑供给端大幅收缩，市场上樟脑供不应求，同时，原料松节油的价格暴涨，导致樟脑市场价格飙升。冰片情况也是如此。作为国内最大的合成樟脑生产企业，青松股份在此情况下营业收入自然也大幅增长。
（备注：天然樟脑价高，合成樟脑价低。图中为樟脑的综合价格走势，未区分樟脑品类，而青松股份生产的是合成樟脑，与图上存在部分差异。信息来源：Choice数据）
2、毛利率走高
受益于樟脑、冰片等产品价格上涨，青松股份的销售毛利率这期间也大幅升高，年甚至达到了41%。
可能杨建新自己都没想到，樟脑会变得这么值钱，而柯维龙谋划退出的时候正处于年青松股份业绩低迷之际。
受年一季度业绩预增的利好消息提振，青松股份的股价从4月开始就蹭蹭蹭往上涨，此时距离柯维龙股权转让只有几个月时间。
真是人算不如天算，有时候剧情的转折往往发生在不经意处。柯氏兄弟估计要哭晕在厕所里。
3、存货余额异常
年青松股份的存货增加较多，仅库存商品一项，就比上年增加了1.16亿元。
（信息来源：年年报）
从公司披露的产销量情况看，公司当年的库存量与上年相比并没什么变化。也就是说，在库存相近的情况下，商品账面价值增长了1.75倍。
难道松节油深加工产品的生产成本变得如此昂贵了吗？
事实并非如此。根据当年的营业成本和销量数据，估算出产品的平均单位成本。因松节油价格上涨的缘故，产品单位成本的确随之大幅上涨，但是涨幅仅有52%，与公司列示的库存商品余额情况存在较大的差距。
同样值得注意的是，青松股份在年囤积了大量的原材料，账面价值高达3.16亿元。但是在年行情低迷、松节油和樟脑等产品价格大幅走低的情况下，公司并未计提任何的存货跌价准备。
（信息来源：年中报）
4、利润与现金流不匹配
自从杨建新杨老板掌控青松股份以后，公司的盈利水平就节节上扬，但是经营性现金流情况却反而不如往年。
年，公司扣非后净利润过亿，创历年新高，但是经营活动现金流显示为净流出；
年，公司扣非后净利润高达4亿元，但是经营活动现金流金额仅有0.45亿。
也就是说，青松股份绝大部分利润并未转化为现金流入公司。
（二）化妆品业务
青松股份是年4月24日完成对诺斯贝尔的并购的，自此纳入合并报表范围。
下面来看下诺斯贝尔的具体情况。
在并购之前，诺斯贝尔的盈利水平和盈利质量还是不错的，营收规模持续增长，毛利率稳定在30%以上，而且经营活动现金流与净利润大体挂钩。
年，诺斯贝尔的化妆品销售收入近20亿元，净利润逾2亿，经营活动现金流量净额有1.86亿元。如果不是适逢樟脑价格大涨，诺斯贝尔在财务上完胜青松股份。
从业务的成长性来看，诺斯贝尔是一家集研发、设计、制造于一体的OEM/ODM企业，与全球多家知名客户建立了合作关系，且公司在化妆品生产方面有一定的技术积累。
相对地，青松股份的樟脑和冰片生产均属于高污染行业，成本受原材料松节油的影响较大，像年这样的价格行情很难有可持续性。
按理说，刚做完并购，杨建新应该好好沉下心来经营才是。却不料，没多久他就玩起了减持套现的游戏。
（三）实控人再次变身
年12月，杨建新、杨一鸣、康美娟三人合计以4.71亿元的价格将广佳汇%股权转让给了欣亚辉。
在本次股权转让完成后，杨建新对青松股份的可支配表决权降至12.66%，从此上市公司变为无实际控制人公司。
需要注意的是，欣亚辉就是家壳公司，原股东是杨建新、杨一鸣父子，股东未实缴出资，且该公司未开展经营活动。为了减持的方便，杨建新父子将欣亚辉转给了许劳旺、陈长洁，方便二人接手处于质押状态的上市公司股份。
目前，青松股份处于杨建新、香港诺斯贝尔（诺斯贝尔原控股股东）、广佳汇以及柯氏兄弟联合共治的状态。
减持青松股份并不是杨建新的第一次套现之举。从年年中开始，杨建新夫妇就从跨境通身上套现了数十亿元，这事儿更是引起了深交所监管